Apr 12, 2020

10 elementos para evaluar propuestas contra el CoVid-19

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El Gobierno, de forma desordenada, ha ido presentando propuestas para enfrentar la crisis del CoVid-19 a lo largo de las últimas semanas. Las medidas tienen errores de fondo y forma, y son fuertemente criticadas en redes sociales y en la prensa. Aquí planteo 10 elementos que nos permiten diferenciar buenas medidas de las malas.

Las buenas propuestas...

Aspectos sanitarios

1. Se enfocan a atender la crisis sanitaria. Los problemas estructurales (como la rigidez laboral, falta de competitividad, falta de institucionalidad, corrupción, desigualdad, escolaridad, y un gran etcétera) deben ser debatido en los foros adecuados cuando haya tiempo. Esta es una crisis coyuntural y las medidas deben ser coyunturales para luchar contra la crisis sanitaria. En este sentido, se debe dirigir más recursos al sistema de salud, agilitar las compras e importación de medicamentos y endurecer las medidas de distanciamiento social.

2. Evitan el prueba-y-error en temas de salud. Si las universidades o industria ecuatoriana nunca han diseñado respiradores o producido a gran escala con impresoras 3D, probablemente los productos tendrán un alto índice de falla. Cada falla potencialmente significa una vida y exponemos a demandas por negligencia y mala práctica.

Aspectos operativos

3. Se despliegan rápidamente porque utilizan plataformas y procedimientos que ya existen. Para transferir recursos es excelente que se utilice el Bono de Desarrollo Humano o el sistema financiero privado para facilitar créditos. No es momento de innovar. Tampoco es el momento del dinero electrónico. Aun si ya está listo, no es un mecanismo de amplia utilización. Asimismo, si necesitamos levantar información tenemos al INEC con presencia in situ a nivel nacional, o las operadoras telefónicas para enviar mensajes de texto masivos. No es el momento de lanzar nuevos programas de gobierno.

4.Minimizan la intervención de otros poderes del estado. Los proyectos de Ley van a demorar demasiado. Las medidas que requieran aprobación de la Asamblea Nacional deben ser enviadas ahora, pero pensadas para que surtan efecto en 3-4 meses. Nos guste o no, Lenin Moreno y su equipo de trabajo son los llamados a liderar y ejecutar.

5. Se comunican clara y formalmente y reducen la incertidumbre. Improvisar los mensajes o dirigir el país por Twitter no ayuda. Hoy se “dispuso” por un tuit que la Asamblea se baje el sueldo a la mitad el otro día se “creó” un impuesto. 42 horas después del anuncio no se ha formalizado la medida. La confusión e incertidumbre invariablemente devienen en caos.  

Aspectos económicos

6. Inyectan liquidez a la economía y protege a los trabajadores. Todos los gobiernos del mundo están inyectando liquidez a sus economías y buscando formas de proteger a consumidores. Existen mucha experiencia internacional y estudios de cómo hacerlo de manera eficiente. El Fondo Monetario tiene recopilado lo que 187 países están haciendo. Copiemos un par de medidas. Acá el link.

7. Evitan una profundización la pobreza. 5 millones de personas trabajan en la informalidad por lo que son más vulnerables a caer en situación de pobreza. Un equipo de economistas ha preparado propuestas técnicas y académicas de cómo proteger a este grupo. Acá el link.

8. No contagian al sistema financiero. La supervisión bancaria ha mejorado mucho desde la crisis 2008 y los bancos ecuatorianos están en buena posición para enfrentar la crisis. No caigamos en la falsa dicotomía de bancos malos/gobierno bueno. El sistema financiero jugará un rol crucial en suavizar el impacto de la crisis, pero el Gobierno debe cuidar de no transformar la inminente crisis económica en una crisis financiera/monetaria.  

9. Utilizan fondos externos frescos y reducen el servicio de deuda de corto plazo. El Ministerio de Economía y Finanzas está llamado a conseguir financiamiento concesional y de emergencias del Fondo Monetario Internacional y el Banco Mundial. Es una crisis global y como tal existen líneas y créditos para los países. En la medida de posibilidades se debe negociar un default con los acreedores de deuda externa para reducir la salida de capitales del país.

10. Garantizan la seguridad jurídica y la propiedad privada. Que “exprópiese” continúe asociado únicamente a Hugo Chávez.

Resumen de los elementos a evaluar
Si consideras que existen otros elementos o aspectos que deberían incluirse en este esquema de evaluación favor sugiérelo en los comentarios.

Nov 22, 2019

Latam Goverment Bonds: a Value at Risk revision

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Recent political and economic turmoils in Argentina, Bolivia and Ecuador have resulted in a stark change in the short term trends of Latin America bond prices. In the year ended on 19th November 2019, such a regional portfolio's value decreased 5.2%. However, going-forward the yearly potential losses amount to 18.4%.

Using bonds from Ecuador, Colombia, Bolivia, Chile, Peru, Argentina, Brazil, and Mexico which represent 88% of the regional GDP (excluding Cuba and Venezuela on data-grounds), we build three value-at-risk (VaR) measures to represent the potential losses due to exposure to the region. We present the results for the total portfolio and the individual bonds.

Although the portfolio benefits the from diversification (the aggregate individual bonds perform 2x poorer), the risk/return relationship has categorically deteriorated on all but the Brazil, Colombia and Mexico bonds. While all bonds have seen a reduction on the average return, the later ones managed a volatility reduction. Arguably, Brazil performance stands out as the best one - strong volatility reduction and minimal return reduction. Ecuador and Argentina were excluded from the figure as they literally have off-the-charts volatilities. 
Ecuador and Argentina excluded on grounds 

The risk/return plot confirms the finding on the VaR measures. The three VaR measures are the standard version (VaR) which indicates the potential loss given normal market conditions; the conditional (CVaR) that expresses the expected loss once on unusual market conditions, and the entropic (EVaR) expresses the limit for standard VaR losses and improves the theoretical properties of the standard version. All three measures are based on a 95% confidence level and use the historical price changes to allow for the fat tails and skewed distributions.

The portfolio results show 1-day potential losses range from 0.45% to 0.96%. The yearly equivalent figure, mentioned at the beginning, stands between 8.7% and 18.4%. At the individual level, Peru and Mexico champion the minimum CVaR, our preferred risk metric, with potential 1-day losses of 0.43% and potential yearly losses of  8.2%. Mexico and Brazil have the least CVaR to VaR ratio which implies less amount of surprise between normal and unusual market conditions. Overall Mexico holds the best risk-averse profile with the lowest CVaR and EVaR and second-highest return.

Rank
Bond
VaR
CVaR
EVaR
1
PER
-0.30
-0.43
-0.57
2
MEX
-0.34
-0.43
-0.86
3
COL
-0.34
-0.47
-0.91
4
BRA
-0.35
-0.48
-0.81
5
CHL
-0.28
-0.53
-0.81
6
BOL
-0.46
-0.98
-1.18
7
ECU
-1.45
-3.29
-2.75
8
ARG
-2.54
-7.26
-5.23
TOT
-0.45
-0.96
-0.83
1-day losses (summary)
By assumption, the portfolio was comprised of an equal amount of each individual bond, but this assumption could be relaxed to optimize returns and minimize risks. Argentina and Ecuador only serve to reduce returns and increase potential losses, and would be excluded on most portfolios. While political uncertainty stirs many advanced economies and the Sino-US trade-war pulls interest rates down, complacency for emerging economies will be short-lived. In the fight to attract global capital, these VaR measures should be a call-to-action for the Governments.


Annexe: setup, and time series

Among all the bonds issued by each country, I selected the ones that were 1) long term, 2) issued in US Dollars and in 2017 or early 2018, and 3) comparatively high issued amount. Albeit the purpose of these conditions is to ease comparability there are a couple of details worth mentioning: Argentina bond prices have 73 missing values and Bolivia hasn't issued a bond above the USD 1 billion mark. Ecuador bond didn't trade on the 19th November and on the 20th decreased almost 1,300 bp. The following table summarizes the selected bonds and their main characteristics.


Issuer and bond
ISIN Code
Issued
(USD billion)
Listing
date
Final
maturity
Ecuador 7,875% 23/01/2028 Reg S
XS1755429732
2,130
24-ene-18
23-ene-28
Colombia 3,875% 25/04/2027
US195325DL65
2,400
26-ene-17
25-abr-27
Bolivia 4,5% 20/03/2028 Reg S
USP37878AC26
774
22-mar-17
20-mar-28
Chile 3,24% 06/02/2028
US168863CF36
2,000
07-feb-18
06-feb-28
Peru 4,125% 25/08/2027
US715638BU55
1,250
14-oct-15
25-ago-27
Argentina 6,875% 26/01/2027 Reg S
US040114HL72
3,749
28-abr-17
26-ene-27
Brazil 4,625% 13/01/2028
US105756BZ27
3,000
13-oct-17
13-ene-28
Mexico 3,75% 11/01/2028
US91087BAE02
2,555
23-jan-18
11-jan-28


On a technical note, the underlying distribution of price-variations is not normal. The historical distribution or daily price variations is skewed in most bonds and has fatter tails in all bonds. A couple of normality test (Shapiro-Wilk and SK test) failed to reject the normality hypothesis and the following plots highlight this fact:

Argentina has 2 observation points outside of the graph region; Ecuador only one. 
Normal function is the theoretical density distribution assuming the sample mean and standard deviation for each of the selected countries.


Nov 6, 2017

La recuperación que pudo ser y no fue

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La facturación local nacional creció 5,7% entre enero-agosto 2017 vs 2016 mientras que el sector comercial tuvo una expansión del 8,6% en el mismo periodo. El índice de confianza empresarial se expande desde noviembre del 2016 y el índice de confianza del consumidor crece desde enero del 2017. Los créditos concedidos por parte del sistema financiero ya superan por 16% los niveles pre crisis del 2014. El riesgo país ha bajado 200 pb de su nivel de octubre 2016. El desempleo urbano se ubica en 5,4%. En los últimos 6 meses el déficit global ha sido menor a los promedios históricos del país.

Todos son buenas noticias. ¿El país se recuperó?

La respuesta es no, o al menos, es complejo. La economía ecuatoriana atravesó una etapa de recuperación, pero está muy lejos de estar estabilizada y a medida que pasan los meses surge evidencia de sobra que apunta a una recuperación débil, sin fundamentos y que probablemente tendrá su recaída.

La primera señal de alarma fue el déficit de febrero 2017. En época electoral el Gobierno tuvo el déficit global más alto de la última década. Luego alcanzamos los niveles de subempleo y empleo inadecuado más altos de la década. La economía se enfriaba y la inflación empezó a acercarse peligrosamente al cero hasta que llegó a territorio negativo.

A pesar de que el Gobierno de Lenin Moreno logró desmarcarse del correismo y generó altísimos niveles de aceptación e incluso un artículo positivo de “The Economist”, el shock de confianza que generaron sus palabras tuvo escaso eco en acciones.

Se anunció que se devolvería el rol de motor de la economía al sector privado, pero del Consejo Consultivo Productivo y Tributario solo salieron medidas recaudatorias para proteger al fisco. Las medidas de austeridad fueron insuficientes y a pesar de que el presupuesto 2017 y 2018 continúa sobreestimando ingresos y subestimando gastos, se presentan déficits por encima de los $4 mil millones.

En el Global Competitiveness Index y en el Doing Business, Ecuador descendió posiciones. Chile, Colombia y Perú han hecho la tarea y disfrutan de niveles de inversión extranjera entre 3 y 5 veces superior a Ecuador. En la misma línea, nuestra inversión en maquinaria y equipo se contrajo 25% en el último año y lleva 8 trimestres consecutivos de contracción.

La poca esperanza por un cambio en el manejo económico que podía quedar fue sepultada con la ley orgánica para “impulsar” la reactivación económica. Otra vez el Gobierno se pone como el alfa y el omega de la actividad económica. Se prioriza la recaudación y se otorgan preocupantes competencias a las aduanas. Para generar empleo de calidad, se otorgan beneficios tributarios a segmentos empresariales que, aunque generan “mucho” empleo, solo afilian a 1 de cada 4 trabajadores.

Finalmente, el consumo industrial de energía (medido en KwH) lo resume de forma sencilla. El crecimiento de 9% que se registró en abril y mayo ya se apagó. A julio el crecimiento es 0,1% interanual, y se anticipa que recaiga a zona negativa. Fue solo un breve espejismo. La recuperación que describimos al inicio no tuvo fundamentos sólidos.


Pero eso lo sabía el propio Gobierno; ellos denunciaron la mesa "mal servida". Mas allá que reconocer los excesos de la década anterior y buscar mantener el gasto público para generar actividad económica debemos implementar cambios legales para crear un entorno que permita el desarrollo, sin discrecionalidad, sin arbitrariedad, de forma sostenible, etc.